下面是小编为大家整理的股票基金窗口粉饰行为,供大家参考。
正文目录
1 简介
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2 文献综述
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2.1 窗口粉饰行为
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2.2 管理能力、投资风格、基金业绩
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2.3 基金特征和业绩
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3 假设和数据来源
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3.1 提出假设
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3.2 数据来源和样本描述性统计
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3.3 变量定义
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4 模型设定和实证结果
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4.1 数据的描述性统计
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4.2 窗口粉饰行为的决定性因素
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4.3 窗口粉饰行为与未来资金流
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4.4 窗口粉饰行为与基金业绩
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4.5 基金经理在临近季度末时是如何交易极端盈利股票和亏损股票的？
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5
总结
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风险提示：
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图表目录
图表
1
描述性统计
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图表
2
窗口粉饰行为五分位数的差异检验
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图表
3
窗口粉饰行为的决定因素
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图表
4
窗口粉饰行为的决定因素-续表
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图表
5
基金未来资金流的回归结果
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图表
6
基金未来业绩的回归结果
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图表
7
总体基金经理在季度末的的交易行为
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图表
8
总体基金经理交易行为的联立方程
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1 简介 窗口粉饰行为（Window Dressing，以下简称 WD）是公司或基金经理常用的策略，其动机是操纵财务报表或投资组合持仓，以便在报告期内向公众报告更多有利信息。这样做极有可能误导上市公司，投资经纪人或公募基金行业的投资者。尽管 WD
在大多数情况下并不构成非法活动，但在一定程度上确实是不诚实或欺诈性操作。例如，基金经理可能会在季度末通过买入盈利股票并卖出亏损股票来调整其投资组合的持仓结构、提高业绩，从而误导基金投资者。
尽管有许多研究证实了 WD 的存在，但公募基金行业中的 WD，以及与 WD 密切相关的投资风格（集中还是分散）和基金特征并没有被充分研究。此外，至今没有研究深入探讨过基金经理是如何实际执行其与 WD 活动相关的订单提交策略。因此，本文针对这些问题进行了深入地探讨。
表现不佳的基金经理可以使用短期的 WD 策略来误导新手客户，但他们无法长期蒙骗经验丰富或理性的投资者，因为经验丰富的投资者将根据过去几年的真实基金业绩分析趋势，以确定基金经理是否进行了明智的投资。此外，由于披露基金持仓的报告会在季度末延迟几天发出，在这期间里基金经理会向投资者提供矛盾的信号：
业绩不佳的基金经理可能会在季末通过再平衡投资组合，买入盈利股票、卖出亏损 股票，来调整其持仓结构，而这样的持仓结构如果在延迟期内收益良好，那么基金投资者便很难辨别这样的业绩是出于基金经理本身出色的选股能力还是临时的
WD行为。
由于专业投资、效益成本效率（benefit-cost efficiency）和节税型交易，公募基金已逐渐成为全球现代资本市场上最受青睐的投资工具之一。因此，本文重点考察了公募基金中的 WD 行为。首先，调查股票基金经理是否进行 WD 以及哪种类型的股票基金将从事 WD，并从管理能力（选股和择时能力）、投资风格（集中与分散）以及基金和同公司基金特征来判断 WD 的决定因素。
其次，从未来资金流的角度分析基金投资者如何应对基金经理的 WD。由于信息不对称，基金投资者需要更长的时间来确定基金经理的能力和业绩。因此，短期和长期资金流之间的差异可能表示市场对 WD 的反应不对称。
再者，本文研究了 WD 是否是一种破坏价值的活动，导致未来表现不佳。最后，将基金经理的 WD 活动与实际交易策略联系起来。
此外，本文选择了台湾的公募基金作为研究对象，这是因为台湾拥有强大的在岸和离岸基金管理行业。零售投资者占台湾基金市场总资本的很大一部分。另外，台湾投资者从个人投资出发，经常关注短期业绩。因此，分析台湾的公募基金行业有助于更好地了解活跃的基金市场中的基金经理和投资者的行为。
本文主要研究了 WD 与投资组合集中度、资金流、基金业绩和基金经理的交易策略的关系。第一，本文对 WD 与基金经理管理能力的联系提供了独特的见解。
第二，将基金经理的 WD 活动与投资方式（集中与分散）联系起来。第三，将 WD 与活跃的新兴市场中的投资组合集中度，长期资金流以及经过风险调整的基金业绩紧密联系在一起。第四，提供了 WD 与基金经理的交易策略的有关实证研究。
本研究的其余部分安排如下：第二部分介绍了窗口粉饰行为、基金经理能力和基金业绩。第三部分介绍了假设、数据来源和变量。第四部分介绍了模型和实证结果。最后，第五部分进行总结。
2 文献综述 2.1 窗口粉饰行为 基金业绩是帮助基金投资者选择投资目标的主要参考指标之一。
WD 指的是基金经理通常会在报告期末之前购买近期表现较好的股票（盈利股票）并抛售近期表现较差的股票（亏损股票），从而增强投资组合的表现。
毫无疑问，技术水平较低的基金经理可能会试图通过 WD 来吸引资金流，从而保护自己的利益或声誉。
很多论文研究了 WD，例如，Lakonishok（1991）发现公募基金倾向于在季度末出售表现不佳的股票; He（2004）发现银行、人寿保险公司、公募基金和投资顾问通常会在年底出售表现不佳的股票; Ling 和 Arias（2013）发现当基金经理的投资组合业绩不佳时，即持有的投资组合只包含少量高收益股票，他们往往会进行 WD。当基金连续两个季度业绩不佳时，基金投资者也可能大量赎回其份额；Brown（2017）确认了活跃的公募基金业绩不佳的系统季节性因素，与 WD 效应是一致的。
一些先前的研究表明，基金投资者更喜欢按日历年度评估基金的业绩。同时，基金经理经常在 12 月为了节税出售股票。因此，基金经理有比较大的动机在年底前调整投资组合的持仓。
在报告期结束前，基金经理可能会通过 WD 向客户或潜在投资者发出矛盾的信号(conflicting signals)。并且在许多情况下基金经理的薪酬取决于其基金的业绩，因此，他们会采取 WD 来粉饰财务报表。此外，业绩不佳的基金经理更可能通过 WD对下期资金流或业绩下赌注。尽管买入近期表现良好的股票并出售表现欠佳的股票确实改善了投资组合的现状，但频繁的投资组合再平衡会增加交易成本，并大大减少长期持股产生投资收益的机会。简而言之，WD 在短期内愚弄了基金投资者，创造了收益，但在长期内会产生更高的成本并损害基金投资者的利益。
2.2 管理能力、投资风格、基金业绩 一些文献研究了基金经理管理能力与基金业绩的联系，其中存在的主要问题是，基金经理是否有能力通过适当调整投资组合来成功选股或评估宏观经济走势。关于管理能力，Berk 和 Van Binsbergen（2015）发现基金经理大都具有管理能力；Fu和 Liu（2017）指出了基金经理的持续选股能力；Rohleder（2018）在市场缺乏流动性时，发现了基金经理的选股能力。这些研究表明，基金经理因为有专业知识和私有信息而具有卓越的表现。
关于投资风格与基金业绩的联系，Moskowitz
和 Grinblatt（1999）和 Nanda （2004）发现公募基金把较大比例的资金分配到特定股票时，通常具有更好的业绩； Kacperczyk（2005，2007）证明，集中在某些行业的公募基金的业绩要好于其他基金，超额收益主要来自管理能力。
有文献表明投资风格与基金业绩密切相关。投资风格更集中的股票基金会将其资金分配到比较少的资产或行业。当基金业绩不佳时，集中型基金再平衡投资组合持有的资产比分散型基金相对更容易。因此，可以推测投资风格（集中与分散）可能与 WD 有关。
2.3 基金特征和业绩 在现实研究和实践中，基金经理能否战胜市场是一个长期存在的问题。先前有
几项研究证实公募基金确实可以战胜市场。基金特征与许多因素密切相关，例如，一些研究发现资金流与未来业绩呈正相关关系，即“聪明钱效应(smart money)”。还有人认为，对冲基金的资金流呈现出“聪明钱效应”，而整体的资金流却呈现出“愚蠢钱效应(dumb money)”。
某些基金特征与基金业绩密切相关，包括基金规模、费用比率、换手率、个人与团队管理风格、投资组合持仓披露、同公司基金等。
关于基金业绩持续性，Agarwal，Clifton Green 和 Ren （2018）和 Prathe（ r
2004）
等发现缺乏基金业绩持续性，而 Brown 和 Goetzmann（1995），Evans（2010）和 Malkiel（1995）发现业绩反转。
更高资金流和更好的业绩会增加基金经理的个人利益以及基金和同公司基金 (fund family)的利益。好的资金流向和业绩是股票基金的主要目标。现实中，有些基金经理会进行 WD，通过改变客户的资金流或掩盖业绩不佳的投资来追求个人利益。
以下几个方面是本文研究与 Agawal（2014）研究的差别。首先，本文证实了业绩不佳的基金进行 WD 次数更多，并存在比其他季度更强的年末效应。本文进一步发现在控...
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