下面是小编为大家整理的2021年债券投资年报：危与机,供大家参考。
目
录
一、经 济与 货币形 势回顾
...................................................................... 4 1. 宏观经济：复苏进程加快
...................................................... 4 2. 货币形势：政策调整，市场利率抬升
.................................. 6 二、债 市表 现回 顾
.................................................................................. 8 1. 利率债
...................................................................................... 8 1.1 一级市场：财政发力，供给高峰
...................................... 8 1.2 二级市场：政策调整，牛熊切换
..................................... 11 2. 信用债
....................................................................................... 12 2.1 信用债发行：信用暴雷影响发行
.....................................12 2.2 信用利差：信用风险暴露，利差平稳向下
.....................13 三、投 资策略
........................................................................................ 16 1. 经济增长：经济增长态势明朗
.............................................16 2. 物价：猪肉下行，通胀温和
.................................................18 3. 货币政策：货币正常化，偏重结构调整
.............................20 4. 投资策略：危与机
.................................................................22
图
图 1：进出口当月同比增速（ ）
..................................................... 5 图 2：投资与消费同比（ ）
............................................................. 6 图 3：超储率（%）
............................................................................ 7 图 4：货币市场利率（月度均值，%）
............................................ 8 图 5：国债发行规模（亿元）
........................................................... 9 图 6：地方债发行规模（亿元）
..................................................... 10 图 7：政策性银行债发行与到期规模（亿元）
............................. 10 图 8：标志利率品收益率变动（ ）
............................................... 12 图 9：信用债发行情况（亿元）
..................................................... 13 图 10：中高等级信用债利差走势（ ）
......................................... 14 图 11：低等级信用债利差走势（ ）
............................................. 14 图 12：中国信用违约发展态势（年度，亿元）
........................... 15 图 13：信用违约企业类别的变化（年度，只数）
....................... 16 图 14：信用违约企业类别的变化（年度，规模/亿元）
............. 16 图 15：各项投资（ ）
..................................................................... 17 图 16：居民可支配收入（ ）
......................................................... 18 图 17：猪肉价格走势（%）
............................................................ 19 图 18：母猪存栏量（%）
................................................................ 19 图 19：
CPI
同比与环比（%）
........................................................ 20 图 20：
PPI
同比与环比（%）
......................................................... 20 图 21：货币将回归中性（同比， ）
............................................. 22 图 22：DR007 与利率走势吻合（月均， ）
.................................. 23
一 、 经济与 货 币形势 回 顾
1.
宏观经济：
复苏进程加快
1.1 出口 强 于预期 ，高 顺差延 续
2020 年 10 月，我国进出口均有所回落，其中进口降幅较大，顺差 再度高增。出口同比增长 7.6%，下降 1.1 个百分点，高位回落，但 仍可观。随着海外市场的回暖，外需明显改善，主要国家 PMI 均有 所回升。而临近海外圣诞节日也进一步刺激了出口需求。而疫情散 点式爆发也使得对中国出口商品的依赖仍然存在，但结构有所转变，防疫相关物资的出口逐步回落，而传统商品的出口持续改善。从国 别来看，本月对美、欧、日本出口增速为 22.5%、-7.1%、5.7%，上 月值为 20.5%、-7.8%、-2.7%，均有改善；对东盟国家的出口有所 下降，由 14.4%降至 7.3%；金砖四国方面，对南非、巴西、印度、俄罗斯的出口增速为 18.9%、21.5%、18.3%、7.8%，前值为 4.1%、 16%、4%、6.6%，出口均有回升。进口上月强劲回升后再度回落。
从进口商品数量来看，原油、煤、铜、钢材都有回落，其中原油由 正转负，钢材降幅较大，而大豆、铁矿砂、汽车进口增速则有所回 升，汽车回升幅度较大。从进口金额来看，大豆、铁矿砂、煤、汽 车有所回升，原油、钢材则受到量的拖累下滑。机电进口也有所下 降，由上月 19.3%降至本月的 12.6%。本月由于进口的下滑，顺差 回升至 4017.5 亿元。本月进出口均有回落，但出口增速仍较可观。
进口符合我们的预期——9 月的强劲回升主要由于季末效应，季末 效应消除后，10 月则明显回落，高顺差态势重现。海内外疫情的变 化，使得中国全球制造中心的地位更加突出，因而当前的贸易态势 仍将延续，出口强劲态势仍将维持。即使人民币汇率有所升值，但 对外贸趋势没有影响。
图
1 1 ：
进 出 口 当月 同 比 增速（ （ ）
60.00
50.00
40.00
30.00
20.00
10.00
0.00
-10.00
-20.00
-30.00 数据 来 源 ：
win nd d ， &&
1.2 基建 地 产发力 ，生 产恢复 更快
10 月份，规模以上工业增加值同比实际增长 6.9%（以下增加值增 速均为扣除价格因素的实际增长率），增速与 9 月份持平。维持在 高位，超出市场预期。分三大门类看，10 月份，采矿业增加值同比增长 3.5%，增速较 9 月份加快 1.3 个百分点；制造业增长 7.5%，回落 0.1 个百分点；电力、热力、燃气及水生产和供应业增长 4.0%，回落 0.5 个百分点。三大产业除采矿业外均有所回落，但降幅有限。从产量来看，钢材、水泥、有色、乙烯、原油加工量、原煤产量回升，汽车、发电量有所下滑。从行业来看，纺织、医药、通用设备、黑色金属、有色金属等行业保持回升，汽车行业则有所下滑。
1—10 月份，全国固定资产投资（不含农户）483292 亿元，同比增 长 1.8%，增速比 1—9 月份提高 1.0 个百分点。本月固定投资转正后进一步加快，符合市场预期。基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长 0.7%，增速比 1—9 月份提高 0.5个百分点。10 月专项债发行完毕，资金集中投向了基建，在赶工带动下，基建维持了回升态势。制造业投资下降 5.3%，降幅收窄 1.2个百分点。货币结构持续改善，尤其企业中长期贷款持续增加，而央行也在引导金融机构加大对制造业和小微企业的贷款支持，制造业投资逐步修复，但慢于其余投资。从区域来看，仅有中部地区未实现转正，其余地区投资均保持增长加快。
1—10 月份，全国房地产开发投资 116556 亿元，同比增长 6.3%， 增速比 1—9 月份提高 0.7 个百分点。房地产投资转保持了加速增长。其中新开工降幅持续收窄，而施工略有回落，但基本持平。随着疫情影响的逐步消退，下游销售回暖，需求释放带动房企加速赶工。
出口金额:人民币:当月同比月 进口金额:人民币:当月同比月 2014-02 2014-06 2014-10 2015-02 2015-06 2015-10 2016-02 2016-06 2016-10 2017-02 2017-06 2017-10 2018-02 2018-06 2018-10 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10
本月销售面积已由负转向持平。土地购置面积降幅扩大，也说明在调控的升级下，房企拿地放慢了节奏。由于楼市的火热，主要城市成交数据已恢复至疫情前正常水平，甚至超出。地区加强调控陆续出台，并且对房企融资也设立了三条红线的监管。我们认为房企会加快施工推盘销售回款来保障资金需求，后续房地产投资也有望维持稳中偏升。
10 月份，社会消费品零售总额 38576 亿元，同比增长 4.3%，增速 比上月加快 1.0 个百分点。其中，除汽车以外的消费品零售额 34868亿元，增长 3.6%。主要消费品类服装、家具、建材、汽车、通讯器材、中西药品等均有一定程度的回升。双节假期叠加电商促销预售， 10 月消费仍然保持了较强的回升态势。
图
2 2 ：
投 资 与 消费 同 比（ （ ）
30.00
20.00
10.00
0.00
-10.00
-20.00
-30.00
数据 来 源 ：
win nd d ， &&
2.
货币形势：
政策调 整 ，市场利率抬升
为对冲疫情影响，央行加大了逆周期调节力度，由合理充裕到更加灵活适度。今年以来三次降低存款准备金率释放了 1.75 万亿元长期 资金，春节后投放短期流动性 1.7 万亿元，保持了流动性的合理充裕。一季度末金融机构超额存款准备金率为 2.1%，比上年同期高出 0.8 个百分点。价格上，央行还多次下调政策利率，引导市场利率 的下调，尤其是下调了超额准备金利率，一时间流动性极为宽松，隔离利率破 1。
但二季度尤其是五月以来央行操作有所变化，虽然仍然维持灵活适 度的基调，但重心已由灵活转向适度。首先是 4 月政治局会议提到的进一步降准降息落空，还连续暂停操作， MLF
也缩量续作，公开市场投放趋于谨慎，政策利率并未再进一步下调（除了 14
天逆回购补降 20BP，完善了政策利率的统一性），市场利率中枢明显抬升。
投资 消费 2011-02 2011-06 2011-10 2012-02 2012-06 2012-10 2013-02 2013-06 2013-10 2014-02 2014-06 2014-10 2015-02 2015-06 2015-10 2016-02 2016-06 2016-10 2017-02 2017-06 2017-10 2018-02 2018-06 2018-10 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10
由于超额准备金利率的下调，使得 6 月超储率降至 1.6%，较去年同期下降 0.4 个百分点，也带动了资金利率的回升。
图
3 ：超 储率 （ % ）
9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00
数据 来 源：
Wind ，
&&
从货币市场利率来看，2
月以来货币市场利率明显下台阶，并超过了 16 年水平，隔夜破 1，7 天期破 2，反映银行资金成本的 SHIBOR 3M 利率也跌破 2 。但从五月以来，市场利率走势逆转，逐步抬升，目前均已回到了 2 以上。央行在货币政策报告中提到了 4 月货币市
场利率的偏低，一度脱离了公开市场操作利率。央行认为 4 月的宽松是由于市场的不理性预期所造成的，而央行则通过保持操作利率不变，发出平稳信号，纠正了过于宽松的市场预期。目前来看，公开市场操作利率作为短期市场利率中枢将作为央行调控的准绳，也意味着过低的资金利率难再，而过高的价格也会引来央行的调控，接近政策利率或是一个较为合意的空间。
2001-06 2001-12 2002-06 2002-12 2003-06 2003-12 2004-06 2004-12 2005-06 2005-12 2006-06 2006-12 2007-06 2007-12 2008-06 2008-12 2009-06 2009-12 2010-06 2010-12 2011-06 2011-12 2012-06 2012-12 2013-06 2013-12 2014-06 2014-12 2015-06 2015-12 2016-06 2016-12 2017-06 2017-12 2018-06 2018-12 2019-06 2019-12 2020-06
图
4 ：
货币 市 场利 率 （ 月度 均值 ， % ）
8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00
数据 来 源：
Wind ，
&&
二 、 债市表 现 回顾
1.
利率债
1.1
一级市场：
财政发力，供给高峰
1.1.1 国债
一般来讲，国债的发行较有规律，1-3
月的发行量相对较小，而春节当月是一年中发行规模最小的。4-11 月的发行量都相对均衡，12月从 18
年开始的发行量就维持在了平均水平，并没有出现显著下降。但今年以来，由于疫情影响，不仅发行规模显著上升，发行节奏有所提前，从 3 月开始发行量明显上升，超越往年水平，并且由 于特别国债的发行，7 月发行量超过 9000 亿元。截止 10 月底，目 前国债共发行超过 5.4
万亿，而我们预计全年的发行量将约为 6.7 万亿，剩余还有 1.3 万亿待发行。
R007:月 月 DR007:月月 SHIBOR3M:月 月 2014-12 2015-02 2015-04 2015-06 2015-08 2015-10 2015-12 2016-02 2016-04 2016-06 2016-08 2016-10 2016-12 2017-02 2017-04 2017-06 2017-08 2017-10 2017-12 2018-02 2018-04 2018-06 2018-08 2018-10 2018-12 2019-02 2019-04 2019-06 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10
图
5 5 ：
国 债 发 行规 模 （ 亿元）
10,000.00 9,000.00 8,000.00 7,000.00 6,000.00 5,000.00 4,000.00 3,000.00 2,000.00 1,000.00 0.00
数据 来 源 ：
win nd d ， &&
一般每年净新增国债规模与年度中央预算赤字基本一致，但略低于 赤字规模，年末的国债余额不得突破国债余额限额，如遇特殊情况 需增加预算赤字或发行特别国债，则需由国务院提交人大审议核准。今年中央财政赤字 27800 亿元，比 2019 年增加 9500 亿元，而还有 1
万亿的抗议特别国债安排，因此今年的国债发行量远高于往年。但随着疫情影响的消退，2021 的财政力度或有退坡，国债发行量将有所下降，不过具体额度还需等待明年两会的审议公布。
1.1.2 地方债
今年地方债新增额度依然是提前下发，财政部分三批下达共计 28480
亿元规模的新增额度，其中专项债额度 22900，一般债额度 为 5580 亿元。今年全年的新增专...
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