下面是小编为大家整理的财政支出如何激活消费活力和填补疫情空白（完整文档）,供大家参考。
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一、方向：居民结 构 改 善 ，政府注重民生
...................................................................................................................... 3 1.1
居民消费拆解：社零和消费性支出的背离
...................................................................................................................... 3
1.2
疫情不改服务消费上升趋势，挑战传统服务模式
.......................................................................................................... 4
1.3
财政支出拆解：投向高度集中，投资意愿下滑
.............................................................................................................. 5
二、空间：从金融 状 况 看 居民消费能力发展
.................................................................................................................. 7 2.1
我国居民杠杆率上升过快，地区差距明显
...................................................................................................................... 7
2.2
居民偿息压力较低，新一轮加杠杆周期弱开启
.............................................................................................................. 8
2.3
存款指标修复意味着居民消费能力回升
....................................................................................................................... 10
三、引导：消费性 支 出 和 投资性支出的博弈
................................................................................................................ 12 3.1
财政支出乘数：投资性支出与消费性支出的平衡
........................................................................................................ 12
3.2
财政支出与居民消费的互动
........................................................................................................................................... 12
四、未来展望：财 政 政 策 固然要积极，但不 是 强 刺激 激
................................................................................................ 14 风险提示
........................................................................................................................................................................... 14
一、方向：居 民 结构改善，政 府 注重民 生
1.1 居 民 消费拆解：社零 和 消费性支出的背离
社零、消费性支 出 和最终消费的统计口 径 和 方法有所区 别。社零统计来自商品供应端；消费性支出来自居民问卷调查，属于商品需求端；最终消费则来自投入产出表的核算。统计方法和口径的差异必然会导致三种数据结果有所差别。另一方面，三者的部门分类也存在较大差异。社零消费品的需求部门主要分为集团消费和居民消费，其中集团消费包含企事业单位和政府机关。GDP
支出法中的最终消费仅有两部门：政府和居民，其中非营利机构提供的商品和服务纳入居民部门。需要注意的是，社零仅含有餐饮收入一个服务项，居民消费性支出和最终消费则包含多种服务支出。因而，社零和居民消费性支出时而同步，时而背离（图 1）。
图 图
1 ：相较于社零 的 长 期 下滑，居民消费支 出 更 具 波动性
城镇居民人均消费性支出:当季同比:4季移动平均 % 社会消费品零售总额:当季同比:4季移动平均 25
20
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10
5
0
资料来源：Wind，
居民消费改善和政府 “ 缩衣紧食 ” 可能 是 社零和居民消费支出背离的原因之一。近年来，我国居民消费结构持续改善，服务占比逐渐上升，2019
年三四季度服务占比均高于 50%。过去两年的减税降费力度较大，提高了居民的可支配收入，是消费增速持续上升的主要原因之一。同时，财政状况越发吃紧，政府屡次表示“缩衣紧食”，一定程度上抑制了集团消费。我们在此前消费专题中对社会商品零售进行拆分和研究，发现 2018 年集团商品消费下滑，与同期的企业销售费用增速下滑一致（图 2）。
2004-03 2005-01 2005-11 2006-09 2007-07 2008-05 2009-03 2010-01 2010-11 2011-09 2012-07 2013-05 2014-03 2015-01 2015-11 2016-09 2017-07 2018-05 2019-03 2020-01
图 图
2 ：2018 年非居民部 门 商品零售下滑推动 商 品 零 售下滑
居民商品零售：累计同比 % 非居民商品零售：累计同比 20 商品零售：累计同比
15
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5
0
资料来源：Wind，
1.2 疫 情 不改服务消费上 升 趋势，挑战传统 服 务模式
服务占比上升是长期趋势，需要观察疫情会否改变消费形式和习惯 。以美国为例，在居民财富积累过程中，居民消费结构的改善体现在服务占比稳定上升，非耐用品消费占比受到服务消费挤出，耐用品消费占比则一直较为平稳（图 3）。在服务消费中，占比上升较快的是医疗护理和金融服务，娱乐和交运的上升相对缓慢（图 4）。我国居民消费结构也是如此：从 2013 年至 2019 年，食品和衣着消费占比有所下降，医疗保健、通信和文化娱乐占比均有不同程度的上升（图 5）。在疫情的冲击下，服务业大面积被关停，导致 2020 年一季度服务消费占比较去年一季度和四季度分别下滑 0.5 和 2.8 个百分点，餐饮旅游的营收损失最为突出（图 6）。但是，服务占比长期上升的趋势并不会受疫情冲击而改变，潜在的改变是服务形式和消费习惯。近来，物流和医疗问诊等传统线下服务开始转向线上或非接触式服务，疫情后是否持续有待观察。
图
3 ：
美 国居民 消 费：
服 务占 比 上升， 非 耐用 品 下降
图
4 ：
美 国居民 服 务消 费 结构 变 化
资料来源：Wind，
资料来源：Wind，
2014-Q1 2014-Q2 2014-Q3 2014-Q4 2015-Q1 2015-Q2 2015-Q3 2015-Q4 2016-Q1 2016-Q2 2016-Q3 2016-Q4 2017-Q1 2017-Q2 2017-Q3 2017-Q4 2018-Q1 2018-Q2 2018-Q3 2018-Q4
图
5 ：
我 国居民 消 费结 构 稳定 改 善，服 务 占比 上 升
图
6 ：
与 美国相 似 ，餐 饮 旅游 服 务业营 收 下跌 创 记录
资料来源：Wind，
资料来源：Wind，
1.3 财 政 支出拆解：投向 高 度集中，投资意 愿 下滑
何为财政支出中的 公 共 消 费？财政支出的流向大体上可以分为四类，分别是投资性支出、消费性支出、社会保障和财政补贴支出（图 7）。投资性支出的主要内容是基建，与 GDP
中的固定资产形成额挂钩。
消费性支出 也 称 公 共消费，主要包含行 政管 理、国防和科教文卫 。通常情况下，消费性支出用政府最终消费来衡量。社会保障支出和财政补贴的作用是财富再平衡。严格意义上说，第三类支出并非公共消费，与绝对公平原则存在稍许背离。
但是，由于社保 就 业和财政补贴支 出 具有 广 泛的正外部性，我们在 分 析时 将 其 纳入到公共消费 。另外，投资性支出从供给端调节，消费性支出从需求端调节，前者存在时滞性和长期性。投资性支出可以创造新的需求方向，消费性支出则是在原有供给基础上拉动需求释放，需要根据宏观状况来调整两者之间的比例。
图 图
7 ：财政支出的 四 大 分 项
资料来源：
公共消费集 中 于服 务 业 ， 财政支出重点由投 资 转 向 民生支 出。根据 2017 年投入产出表（42 部门）数据显示，政府最终消费集中于第三产业的 9 个部门和农林牧渔，其中占比前七的部门合计约 97%，按排名顺序分别是公共服务、卫生、教育、科研、水利、文化和交运（图 8）。因为公共财政支出能分别形成公共消费和固定资产投资，我们使用政府最终消费/公共财政支出来粗略观察下政府投资意愿。政府最终消费在公共财政支出的占比从 1998 年后开始呈现下滑趋势，与我国过去 20 多年依赖投资拉动经济相符；在经历 4万亿元基建和棚改以后，投资意愿大致上见顶，重点转向民生支出（图 9）。值得注意的是，广义财政支出显示政府仍有稳投资需求，考虑到疫情对经济造成的广泛影响，预计今年两者背离可能会进一步走扩。
图 图
8 ：政府最 终 消 费 高 度 集中，公共服务、 卫 生 和 教育位居前三
交通运输、仓储和邮政 科学研究和技术 服务 水利环境和公共 设施管理教育
卫生和社会工作
文化、体育和娱乐 公共管理、社会 保障和社会组织
资料来源：统计局，
图 图
9 ：政府投资意 愿 下 滑 ，稳投资可能更加 依 赖 基 金性支出
% 140 120 100 80 60 40 20 0 政府最终消费/公共财政支出 政府最终消费/公共财政支出+基金性支出
资料来源：Wind，
2.5%6.6%
5.1% 44.1% 16.1% 3.8% 21.8% 1952 1956 1960 1964 1968 1972 1976 1980 1984 1988 1992 1996 2000 2004 2008 2012 2016
二、空间：从 金 融状 况 看居民 消 费能力发展
2.1 我 国 居民杠杆率上升 过 快，地区差距明显
我国居民杠杆率上升速 度 较快。当前，我国居民杠杆率的绝对水平并不高，2020
年一季度为 57.7%，接近日本水平，大幅低于韩国和美国（图 10）。韩国、日本和美国的居民杠杆周期各有特色：美国在 2008 年触顶后持续下降，说明次贷危机提高了美国家庭防 风险意识；日本在上世纪 90 年代初房地产泡沫破裂后杠杆率走平，随着老年化加剧，进入长期去杠杆周期；韩国则是一直处于加杠杆周期，与韩国政策激励居民信贷和房价鲜有负增长有关。我国居民杠杆率从 2009 年一季度 19%上升至 2019 年四季度 55.8%，年均增速约为 18%，显著快于美日韩在快速加杠杆时期的表现。以韩国为例，韩国花了 30 年才从不到 20%的杠杆率升至近 60%，而我国仅花了 11 年。
图 图
10 ：我国居民杠杆率 绝 对水平仍较低，但 是 上 升 速度较快
% 120 100 80 60 40 20 0 杠杆率:居民部门:日本杠杆率:居民部门:韩国杠杆率:居民部门:美国杠杆率:居民部门:中国
资料来源：Wind，
居民杠杆区域分化 明 显。
。2015 年至 2017 年居民快速加杠杆的地区基本上以一线城市、沿海省份和华北区为主，上海、海南、河南和深圳位居前四，年均提升都在 8%以上；云南、陕西和新疆等中西部、东北部分的居民债务增速相对缓慢，绝对水平也是处于中下游 （表 1）。究其原因，可能与房地产区域化有关，上一轮地产周期带动的房价上涨集中在债务加速较快的地区。
1964-12 1967-10 1970-08 1973-06 1976-04 1979-02 1981-12 1984-10 1987-08 1990-06 1993-04 1996-02 1998-12 2001-10 2004-08 2007-06 2010-04 2013-02 2015-12 2018-10
表 表
1 ：分区域以 “ 居 民 债务 务/ 名义
GDP” ” 衡量的居 民 杠杆率（%）
）
地区
2017 年
2016 年
2015 年
年 均提升
上海
65.5 57.5 46.1 9.7 海南
43.5 31.6 24.4 9.6 河南
44.1 34.9 27.1 8.5 深圳
78.6 77.6 62.5 8.1 天津
34 27.1 20.2 6.9 广东
59.1 54.2 45.5 6.8 辽宁
38 36.1 25.4 6.3 河北
41.1 36.9 30 5.6 浙江
65.4 58.9 54.9 5.3 安徽
47.3 43 36.9 5.2 北京
58.8 55.1 48.6 5.1 江苏
38.2 35.1 28.8 4.7 内 蒙古
32.4 25.5 23.7 4.4 福建
57.5 52.9 49 4.3 江西
49.2 44.9 41.4 3.9 西藏
37 32.4 29.3 3.9 甘肃
59.8 56.5 52.3 3.8 湖北
32.4 28.6 24.9 3.8 广西
41.5 37.8 34.3 3.6 吉林
21.8 18.5 15.8 3 山东
27.6 24.3 22.2 2.7 青海
23.8 20.2 18.6 2.6 湖南
31.5 28.9 26.9 2.3 山西
27.9 26 23.3 2.3 重庆
50.6 45.7 46.4 2.1 黑 龙江
30.9 29.8 26.8 2.1 贵州
45.8 44.3 42.2 1.8 宁夏
49.3 46.1 46.6 1.4 四川
40.8 39.8 38.9 0.9 新疆
34.6 36.1 32.8 0.9 陕西
32.2 31.5 31.1 0.6 云南
41.8 41.5 42 -0.1
资料来源：胡杨和陈子曦（2019），
2.2 居 民 偿息压力较 低 ， 新 一轮加杠杆周期 弱 开启
我国居民偿息压力 相 对 较 低。
。我们使用住户贷款余额、5 年期贷款利率和国民可支配总收入来计算偿债备付率。为了与 BIS 数据具有可比性，我们不使用城镇居民家庭调查的人均可支配收入，同时将债务久期锁定在 18 年。相较美国和韩国的偿债备付率，我国居民的偿息压力相对较低，主要原因是我国居民没有借贷消费传统，总体债务水平较低，其中大部分债务为房贷（图 11）。另外，虽然我国居民债务上升速度较快，但是利率基本上处于下行趋势，导致偿息压力的上升速度相对较缓。由此表明未来居民举债消费仍有空间，但是缺乏去杠杆的加息会越来越难。这一点从利率中枢逐渐下滑也可以看出来。
图 图
11 ：我国居民债务偿 息 压力仍较低，但未 曾 经 历 明显的去杠杆
中国：偿债备付率 美国：偿债备付率 % 韩国：偿债备付率 14 12 10 8 6 4 2 0
资料来源：Wind，BIS，
我国居民 杠 杆周期与货币周期和房 地 产周期一 致 。在过去三次宽松周期内，我国货币政策方向与房地产政策较为一致：宽松货币鼓励加杠杆，配合房地产政策放松来刺激需求释放（图 12）。当货币转向宽松周期时，居民偿债压力下降，大件商品消费的需求上升，尤其是房屋消费。居民可以通过购房来锁定长期低利率，达到央行刺激内需的目的。但是，这一轮宽松周期的杠杆上升斜率远低于前三轮杠杆周期，主要是受“房住不炒”和房价长效机制的影响；纵观前三轮地产周期，杠...
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